作者：瑞银证券　研究员王鹏

　　[摘要]

　　海参价格低迷，下调销量价格预期我们估计13年公司海参售价仅每公斤140元（原预测145元），销量3200吨（此前预期为3300吨）。我们认为南方海参仍将冲击价格体系，优质优价难以实现，因此我们下调了对公司14-15年海参售价预期，由155/163元/公斤下调为145/150元/公斤，并相应下调了对2014-2015年的盈利预测。

　　公司正在积极调整销售和控制成本。我们了解到公司正积极调整销售队伍，加快经销商体系建设。我们预计公司2014年将加大销售费用投放。此外公司海参育苗获得较大进展，13年已实现苗种全部自给（目前市场上参苗种毛利率约40%）。但我们预计苗种成本的改善将体现在2015年以后的生产成本中。

　　我们不看好海参短期市场前景我们认为由于消费者教育需要时间，北参和南参的价格按品质“分层”仍需时日。同时，由于中央持续高压反腐，给高端海产品的消费需求带来压力。我们预计随着政府压缩财政开支和严格公务禁酒禁烟的推进，海参市场需求仍将处于低迷期。我们认为海参市场将维持无序期，价格不容乐观。

　　估值：下调目标价，维持“卖出”评级我们将公司2013-2015年EPS预测从0.26/0.35/0.45元下调为0.14/0.20/0.28元，基于瑞银VCAM模型和WACC假设为8.4%，得到目标价5.46元（原6.51元）。我们认为公司海参价格和业绩可能低于市场预期，维持“卖出”评级。